来源：明和星私募汇

讲了很多次价值投资，一直在讲去探究价值投资的本质，无论是价值投资的创始人还是深度践行者，都建议大家去理解价投的本质——品质、估值、时机。但是，从来没有教大家如何正确的看待价值投资的预期收益。

事实上，很多人反对价投的理由，是自己仍旧没能赚到像巴菲特那么多的钱，问题不在大部分人的能力上，而是巴菲特的价值投资，虽然本质一样，但是巴老和普通人的实操还是不同的，它操作起来，专业性是很强的。

价值投资不是巴菲特的发明，在华尔街第一个开创价值投资理论的人，是本杰明·格雷厄姆。

巴菲特20岁左右看了格雷厄姆的一本书，觉得自己找到投资的正道，于是研究生去了哥伦比亚大学金融系，成了格雷厄姆的学生，毕业几年后，他还在格雷厄姆的公司工作过。

而格雷厄姆的投资理念，影响了巴菲特一生，更影响了华尔街几代人。

格雷厄姆什么来头呢？他本人就是个数学小天才。在华尔街，他第一个发现了财务报表的价值，通过财务报表这样的公开信息，用数学方法算出这家公司应该值多少钱，如果股价明显低于公司的价值，买这种股票相当于白捡，他就会买入，等到股价上涨到公司应有价值，或高于这个价值，就卖出。

这个过程，被格雷厄姆比做捡烟屁股：买股价低于公司价值的股票，就像是白捡别人丢掉的烟屁股，只要你能发现这样的烟屁股，拿起来吸一口，就赚到了。

在华尔街的大半生涯，格雷厄姆就是在不停地捡烟屁股、吸一口，再捡、再吸……遇到牛市还会上杠杆。

捡烟屁股当然是简单。问题是，大部分人找不到烟屁股。

找烟屁股的能力，叫做证券分析。普通人没有证券分析能力，就赚不到这个钱。

这个基于财报捡便宜货的投资方法，我们可以把它叫做价值投资初代版本。

当然，这个初代版本是有局限性的——沉浸于企业细节而忽略市场大势。

因为对大势的忽略，格雷厄姆错误地判断了1929年股灾的形势，不但没有及时撤离，还加杠杆操作了3年。最后公司损失惨重，差点破产。家境一落千丈，老婆也跟他离婚了。

这次重挫，让他痛苦地快要自杀。但最终还是艰难地挺了过来，尽管痛苦，他仍然有勇气不断地反思，开始重视市场的整体估值，并且对大势保持了警惕。

最终用了5年，格雷厄姆再次翻身，并且在1946年股灾之前，卖出大部分股票，躲过了这次股灾。之后，因为再也找不到他心目中的烟屁股，渐渐退出了市场。这并不是他的水平不行了，而是股票市场的聪明人和资金越来越多以后，大家都知道了烟要抽完最后一口再丢掉——有利可图的烟屁股消失了。

巴菲特这个小粉丝，在遇到一生挚友查理·芒格之前，看格雷厄姆都是星星眼。

芒格起初也是格雷厄姆的信徒，格雷厄姆那些基本理论——企业内在价值、安全边际和市场总是过度乐观或过度悲观——芒格都认同。但他看到了格雷厄姆的盲点：市场上有一些公司的股票，即使股价高于公司内在价值，也是值得买入的。

比如这家企业有一个非常优秀的管理者，或者非常过硬的管理体系，或者企业在行业市场上有很好的成长性，或者能源源不断地产生现金流。面对这样的企业，股价是不是低于公司内在价值，就不那么重要了，即使股价高于甚至两三倍于内在价值，他认为也是值得溢价买入并长期持有的。

可口可乐、美国运通等等股票，就是在这个标准下进入了巴菲特的视野。

有了格雷厄姆的价值投资基础，加上芒格在投资视野上的拓展，构成了巴菲特的价值投资2.0版。

从初代版本到2.0版本的升级，实际上加入了很多主观的因素。

怎么去判断一家企业的成长性？一个非常优秀的管理者，可能也是个非常独断的管理者，怎么去判断他对企业的影响？怎么判断管理体系是否足够出色？

量化方式在这里是失效的，没办法有客观的评价，一切只能靠足够对称的信息、个人经验、眼光甚至是直觉这种主观的东西来判断。

这都不是普通投资者能够企及的。

而且！！！就算巴菲特买了啥立刻告诉你，你跟在后面买股票，也赚不了他那么多！

首先普通人和普通机构，没有巴菲特调动资金的能力。

巴菲特可是能收购寿险公司，然后利用险资来做证券投资的人，所以从这个角度来讲，巴菲特永远有资金，永远有机会，永远不满仓……当然，这招国内也有跟着学的，最出名的就是用前海人寿的险资撬万科的姚振华。

其次，巴菲特有很多暴赚的股票，成本超低，因为是在发行市场上买的，不是在公开市场上买的。

公开市场是啥？就是你每天炒股软件打开，看到的沪市深市香港股市美国股市……你开了户，钱转进去，就能自由买卖股票。这样的市场叫也叫流通市场、二级市场。

所谓的公司上市，要经过两步。

一步是股份公司把部分股票，经过发行市场，卖给少数券商、机构投资者、资金特别雄厚的个人投资者。在发行市场上买到的股票，简单点说，就是原始股。

第二步，是这些股票上市了，全部进入公开市场，普通人都能买到了，有了公开市场的大量资金，往往股价会在原始股股价的基础上经历一个大涨。

除了能在发行市场上低价买股，巴菲特还能在市场萧条的时候，通过参与大公司的融资交易，并获得以低于市场价的固定价格购买公司股票的权利。比如参与对通用电气的融资交易。

除此意外，他甚至可以用换股的方式来完成收购交易，完美避开巨额的资本利得税。比如用他持有的宝洁股票，换金霸王的股票。

以上种种做法，都能大大地降低巴菲特的持股成本。

而普通人，即使聪明又刻苦，最终领会了和学到了巴菲特的投资精髓，艰难地战胜了人性的贪婪、恐惧，最后也只能赚比巴菲特少得多的长期收益。