04

认知行为：投资与投机的混淆

“告诉你不要投机，对我们而言十分简单；但听从我们的建议，对你来说却十分困难。”

——本杰明·格雷厄姆

这句话字里行间都透着一股对人性的失望。我想作者非常清楚，不管他如何雄辩滔滔地论证投机的危害，依然会有许多人禁不住诱惑，背弃价值投资，头也不回地奔向投机的俄罗斯转盘。

在戒赌这个议题上，数学，逻辑，历史，乃至经验都疗效有限。

这就是普通投资者亏损的原因：无法诚实地认识自己的行为——尤其是不知道自己在投资，还是在投机？以及更危险的——明明在赌钱，偏说在价值投资。

如何分辨投资与投机？要点有三。

01、定义不同

格雷厄姆对“投资”有严格定义。

“投资操作必须以深入分析为基础，确保本金的安全，并获得适当的报酬，而不符合上述条件的操作就是投机。”

贾森·兹威格将该定义扩充为3个要素：

1、买进股票之前，你必须深入分析该公司与相关业务是否稳健。

2、你必须保护自己，以免遭受重大的损失

3、你只能期望获得“适当的”报酬，但不要期望过高。

就此定义而言，看图说话谈不上是投资，听小道消息谈不上是投资，想要“搏一搏单车变摩托”更不是投资。

02、关注点不同

格雷厄姆说，“投资者与投机者真正的区别，在于他们对股市运行的态度。投机者的兴趣主要在参与市场波动并从中谋取利润；投资者的兴趣主要在意合理的价格买进并持有适当的股票。”

贾森·兹威格打一个形象的比方，“对投机者来说，连续不断的报价好比是氧气——切断了就会出人命。”与之相反，“即使不知道股票每天的价格，唯有在投资者能对所持有股票感到放心的情况下，格雷厄姆才会敦促你去投资。”

03、方法论不同

典型的投机行为热衷于追随股价—— “大多数投机者都是根据走势图或其他机械式方法，来决定买进或卖出的时机。几乎所有“技术方法”都采用这样的原则：因股市上涨而买进，或因股市下跌而卖出。”

格雷厄姆批评称，“这种做法完全违反了企业合理的经营原则，而且很难持续在华尔街成功操作。根据我们长达50多年的市场经验和观察，我们未曾发现有人依据这种”追随市场“的方法，而能长期持续赚钱。我们可以大胆地认为，这种流行方法其实是十分荒谬的。”

有趣的是，虽然反对投机，但格雷厄姆给的理由无关乎道德，他纯粹是认为投机是一场不合逻辑的输钱游戏：“投机本身并不违法，也与道德无关，不过这种做法（对大多数人而言）通常也无法充实你的荷包。”

“投机显然并非明智之举”，尤其是下列的情况：

自以为在投资，实则投机；

在缺乏足够知识与技巧的情况下，以严肃而非消遣的态度从事投机；

投入过多资金，超过了自己可承担亏损的能力。

对于那些仍想投机的人，这是格雷厄姆的最后忠告：“如果你想投机，请睁大自己的双眼，认清自己最终有可能会亏损；一定要将投机的资产控制在一定范围内，并把它从你的投资计划中分离出来。”

05

看待市场：从市场暴君手下解脱

有没有一杯“忘情水”，一杯下肚，从此忘记俗世的恩怨情仇？没有。

有没有一杯“忘市场水”，一杯下肚，从此忘记股票的贪婪恐惧？没有。

在一切关于人性的议题上，从来没有简单的解决方案。

因而，我们不可能在读完《聪明的投资者》后即刻对市场波动免疫，我们唯一能期待的就是，如果我们沿着格雷厄姆留下的路标小心前行，或许可以在投资的道路上少一些弯路、错误和惊惧。

如果一切顺利，我们将有机会从市场暴君手下解脱。

01、诚实地对待自己

当格雷厄姆告诉读者你可以无视市场波动，不用担心未来的时候，他其实隐含了两个先决条件：1、你知道你是什么人；2、你知道你正在干什么。

这两个原则在《聪》一书中实质是要求你：1、大部分人应该当一个防御型投资者；2、永远不要投机。我相信，如果一个投资者能坚守这两个原则，那么他面临的投资难题至少已减少一半。

实质上，格雷厄姆是在鼓励读者做一个诚实的人，尤其是对自己的诚实。“所谓诚其意者，毋自欺也”

02、承认吧，市场就是会波动

有谁曾100%准确预测未来的股市吗？有，那就J.P.摩根的著名预言：“它将会波动”。

与之相似，格雷厄姆1974年在《股票的未来》中写到，“我可以有把握地预测，和过去一样，未来几年普通股票会涨得太高，也会跌得太低。投资者和投机者一样，机构和个人一样，他们都会迎来对股票的迷恋和失望时期。”

所以，这是一个坚硬无比的事实，不管你是否喜欢它——股市就是会不断地波动。不论你如何选股、构建分散化组合，有时候它就是让价格低于你的成本——在短期内，这是没有任何办法避免的，你只能接受它。

我们要做的不是祈祷“股市不会跌”，而是做好迎接波动的准备。就如霍华德马克斯说的，未来无法预测，但我们可以准备。

你唯一能期待的就是，在经历足够的时间后，你的组合会价值回归，整体上提供一个令你满意的结果。

“无论如何，投资者不妨事先接受其大部分持股在未来5年很可能（不仅仅只是可能）出现大幅波动的事实——比如说，从不同时期的低点上涨50%或更多，或从高点下跌三分之一的情况。”

03、什么是风险？

如果股价跌了，是不是就意味着危险？格雷厄姆说NO。

格雷厄姆说，“人们往往把风险的概念进行扩展，只要证券价格可能出现下跌，即使这种下跌只是周期性或暂时的，况且持有者无需在此时卖出，这种情况还是会被视为一种风险。……但从实际意义来看，我们认为这并非真正的风险。”

这个解释非常合理，因为市场总是会波动的，即便什么都没发生，股价也会有时高于你的成本，有时低于你的成本，如果你可以不被迫卖出股票，这中间的波动就不会对你造成实质的伤害。

即便价格下跌，你的投资组合也可能是安全的：“真正的投资并不会只因为持股价格下跌就导致亏损；价格虽然可能出现下跌，但这并不表示他就面临实际亏损的风险。如果一组精心挑选的股票投资组合，经过若干年后能为我们提供满意的整体报酬，那么这一组和实际上就可以说是“安全”的。”

“在此期间，其市场价值肯定会波动，甚至有可能低于买进成本。如果我们非要把这种情况视为该投资的”风险“，那么该投资就会是同时具有风险却又是安全的。”

“为了避免这种混淆的状况，因此我们把风险的概念，仅局限于价值的损失（例如因为公司状况严重恶化，或因为一开始就以远超证券内含价值的价格买进，造成之后卖出时的亏损）。”——这就是格雷厄姆对风险的看法。

04、不要身处“被迫卖出”的境地

投资的关键原则是：在你想卖股票时卖出，而不是你不得不卖时卖出。

格雷厄姆说，“请注意这个重要的事实：真正的投资者是不会被迫卖出股票的，而且任何时候他都无须理会股价的涨跌。他只有在适合卖出的合理价格出现时，才会去关注股价。”

事实上，任何一个会被迫出售股票来“买单”（如强平、还债、支付账单）的人，是永远没有资格说他可以无视股价波动的——这不是自欺欺人，又是什么呢？

05、股价的意义

如果你将股票理解为代码，那股价就是股票的本质属性；如果你将股票理解为公司，那股价不过是人们对某公司的一种群体评价。

在格雷厄姆的世界里，投资者有权超然于这种评价体系——你可以选择接受他们的看法，也可以选择拒绝他们的看法。股价，不过是他们的一种看法罢了，关键不是他们有什么看法，而是你有什么看法。

正如格雷厄姆所说，“一个有报价的市场给了投资者一定的选择权，反之则不能。但是，证券市场并不能迫使投资者必须接受当前的报价，投资者可能宁愿利用某些其他的来源，自己进行评价。”

“因此，如果投资者因为担心市场非理性下跌而自乱阵脚卖出股票，那么他就是把自己的基本优势转变成了基本劣势。对这种人而言，如果股票没有市场报价可能会更好，因为这样他就不会因为其他人的错误判断而遭受精神折磨了。”

看，有时候股价下跌，不是因为你做错了什么，而是处于“他人的错误”罢了——为什么要因为他人的错误而折磨自己呢？

“他应该永远铭记在心的是，市场报价只是为了交易上的方便，而他可以利用市场波动进行操作，也可以选择忽略他们。千万不要因为某一股票已经上涨就买进，或是因为某一股票已经下跌就抛出。”

“基本上，价格波动对真正的投资者只有一个重要的意义：当价格大跌时，提供了明智的买进机会；当价格大涨时，提供了明智的卖出机会，而其他时候，如果他可以忘记股市的一切，而把注意力放在股息收益与企业的运营绩效上，他将会做得更好。”

尾声

投资的重大错误

当格雷厄姆在《聪明的投资者》引言中写道，他的写作目的 “主要是指引读者，不要陷入可能的严重错误，并建立一套能放心的投资策略”时，已经揭示了这本书会聚焦在投资者的重大错误上，而投资者大的错误、危险都源自自己。

尽管格雷厄姆没有明讲，但他实际上说得很清楚，投资者最常见的错误有两类：错误地认识自我；错误地认识自己的行为。

我相信这会出乎大部分人意料，因为很多人以为自己亏钱，是因为：缺乏一些关键信息；没有掌握某个神奇方法；没有经历科班训练；交易技巧不够娴熟。

但正如贾森·兹威格所说，“归根结底，金融风险不在于你拥有什么样的投资，而在于你是什么样的投资者。如果你想知道什么是真正的风险，那么请走到离你最近的盥洗室，站到镜子面前——你从镜子里看到的这个人，就是你投资最大的风险！”

所以为什么你会亏钱？大多数情况下没什么复杂的原因，不过是你干了一件蠢事罢了。一件在现实世界也会被认为愚蠢的事情——如果在现实中赌博是一件愚蠢的事情，那在股市里也是。

最后，价值投资者以“无视股价波动”著称，但要做到这一点，除了必要的知识储备外，还需要确保自己做好了一件事：没有做蠢事。只有在这个前提下，价值投资者才有底气直面市场先生，甚至可以无视它的存在。

如果这些都做到了，投资者可以不用惧怕未来，不用惧怕市场先生，不用害怕没有人同意你的看法。格雷厄姆在全书最后一章说，“众人不同意你的看法，并不能说明你是对的还是错的。如果你的数据和推理是正确的，你的作为就是正确的。”

“在证券投资领域中，一旦获得了足够的知识和经过验证的判断后，勇气就成为了至高无上的美德。”

最后的最后，在这段阅读/写作格雷厄姆的过程中，有个画面多次浮现我脑海：市场先生化身巨兽，在城中大肆破坏，它对着投资者愤怒咆哮，露出一口獠牙，但那位真正成熟的价值投资者淡定地回敬它：“我不怕你。”

以前，我以为那只巨兽名为市场先生；但现在知道，那只巨兽源自我们的脆弱内心。