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公开市场更容易让企业短视

这些关于私募市场优点的说法很有趣，但很难被证明是对的。因为上市的决定不是随机的，也不是偶然的。能上市的公司，大多是更成功、更有前途的公司。沙伊·伯恩斯坦（Shai Bernstein）以一种巧妙的方式展示了私募市场的一些优点：通过比较已上市公司在首次公开募股后的行为，以及那些虽然申请了上市，但由于随后几个月股票市场下跌而导致上市无法完成的公司（因为新股发行市场变化无常，长期低迷可能导致其永远无法上市）的行为，会发现，已上市公司所产生的创新想法的质量会相对下降。

这种下降，可能是由于公司里很多关键创新者离开了公司（大概是去了其他初创企业），而留下的成员创新效率变得不如从前（可能是由于他们正沉浸在自己新获取的财富的喜悦中，而分散了精力）。

公开市场不仅可能迫使企业家做出错误的决定，而且可能在一开始就不能很有效地提供监督。在许多情况下，投资者很难了解企业家及其亲信可能拥有哪些私人信息和动机。例如，当一家企业从外部投资者筹集股本时，企业家就有动机进行一些没必要的支出（如奢华的办公室），因为在他们获取的收益里，可能并不需要承担这些成本。

在长期投资的背景下，企业家就可能投资于策略、研究，或一些虽具有高个人回报，但股东预期的金钱收益比较低的项目。比如，一家生物技术公司的创始人投资于某项研究，这会给他在科学界带来巨大的认可，但给投资者带来的回报却很少。

这与伊兰·古德基（Ilan Guedj）和戴维·沙尔夫斯坦（David Scharfstein）的研究结果相一致，他们的研究表明，对于资金充裕的年轻生物技术公司来说，涉及癌症药物的关键临床试验的成功率只有3%，而对于制药公司来说，这个比例是35%。他们的研究还表明，在许多情况下尽管出现了明显的问题迹象，首席执行官（CEO）仍然继续工作，渴望尽可能长时间地保住自己的职位。

如果企业家和投资者能够签订详细的合同，涵盖所有可能发生的情况，这些问题或许可以避免，但这是不切实际的。即使投资者强烈怀疑企业家采取了某种与最初协议相悖的行动，他们也无法在法庭上证明这一点。因此，投资者往往干脆避开，导致耐心的资本难以被发掘。

我们已经强调了公开市场投资可能出问题的两件事：第一，市场可能迫使管理层过于短视；第二，管理层可能以牺牲投资者利益为代价来推进自己的事业。第三个问题则比较普遍，对投资机会的把握可能不准确。对于哪些项目将成为长期赢家，不只是股票分析师和普通大众难以判断，即使是专门投资这些项目的专家，也要费一番工夫。

柏尚风险投资公司（Bessemer Venture Partners）就是一个典型的例子。柏尚是一家顶级风险投资公司，以投资年轻公司而闻名。在其网站上列出了一长串失败的案例及原因——也就是那些它们没有投资，后来却变得非常优秀的公司（当然，柏尚也选择对了许多赢家，否则就不会有这样的名单了）。比如，在易贝（eBay）刚成立时，它拒绝了投资易贝的机会，因为投资者不认为一个交易漫画书和糖果盒的平台，会有什么价值。

为了更系统地阐述这一点，我们的同事比尔·科尔（Bill Kerr）、拉马纳·南达（Ramana Nanda）和马特·罗兹-克罗普夫（Matt Rhodes Kropf）研究了一家成功的大型风险投资集团的最终投资结果。该公司通常要求其团队在交易完成时对所进行的交易进行评分。从10多年的交易中得出了一个惊人的发现：最终被证明是超级赢家的交易、中等成功的交易和完全失败的交易，与其初始评分结果基本上是吻合的。

短期业绩的压力、对监督管理层的需求，以及如何识别出最有可能成功的机会，这三个挑战表明了长期投资的战略作用与短期投资是很不同的。积极参与投资管理的长期投资者可能会贡献很多价值。虽然他们不能预测企业是否会成功，但他们可以与自己持股的公司和项目密切合作。在理想情况下，长期投资者也许能够对投资方向给予正确的引导，并减少上文提到的各种不合理的现象。

正如上文中说到的，在越来越多的情况下，长期投资者更喜欢选择采用私募投资合伙人的模式。这些合伙投资者会使用一些工具来辅助项目取得成功，比如筛选投资、复杂的交易结构、投资的分期、提供监督和非正式指导等。如果事情进展不顺利，无法改变，他们也可能会切断资金，以避免把钱花在糟糕的事情上。此外，私募股权公司的高额薪酬也激励投资者更密切地关注公司，因为薪酬与公司的回报是密切相关的。

当然，长期投资和私募合伙人并不是同义词。例如，伯克希尔-哈撒韦公司就通过公共基金的方式进行了一系列非常成功的收购。

TIAA是为学术和医疗专业人士（以及其他人士）管理养老金的机构，也很看重对特定上市公司的治理。这些行为可以产生经济学家所称的正外部性：当公司的运营得到改善时，所有投资者都能从公司价值的增长中获益。正如在金融文献中记录的，投资者的积极参与可以帮助改善被融资公司的产出。

但是，这个过程并不容易，许多组织不具备足够的技能或结构来成功挑选并监督投资。例如，银行似乎就很难做好这件事。银行家往往不具备必要的技能，无法在几乎没有实际资产和存在重大不确定性的情况下对项目进行评估，也无法在资金注入后提供严密的监控。它们承担风险的能力也很有限。

此外，银行（以及企业）很难复制私募合伙企业的薪酬方案。没有强大的激励机制，企业会发现很难留住员工，因为一旦投资者建立了历史业绩记录，他们就可能会去成立属于自己的基金。因此，即使在德国和日本等金融部门以银行体系为中心的国家，政策制定者如今也在寻求鼓励发展私募行业的方法，以确保为高风险创业项目提供更充足的资金。

至少在理论上，愿意进行长期投资的行为都应该得到回报。因为这需要对不透明的项目进行评估、监督，还可能面临无法轻易把投资进行变现的风险。如果公开市场上的传统短期投资者无法为能带来盈利的投资好机会提供资金，我们希望能通过其他的方式来提供资金。

金融创新者的大量工作，已经突显了他们在应对当今重大金融挑战时的能力和创造力，比如，资助从欧洲到亚洲进行贸易的航行船只，以及资助美国的铁路网络建设等。在过去30年里，私募资本公司的爆炸式增长就可以说明这一点。确实也有大量证据表明，由风险资本支持的公司比同业其他公司具有更强的创新能力和更好的就业机会，同时那些由私募股权投资的公司则在产品安全性、生产效率、应对经济衰退的韧性、创新性、减少工伤事故等方面都有改善。