我们认为主动权益基金经理的投资行为，取决于他的知识结构、思维逻辑和个人性格等，同样道理，FOF基金经理的投资行为也取决于此。不同的经理会选择不同的基金研究路径，结合自身的情况，我把基金投资研究分为四个阶段，即选结果、选框架、选方向、选标的。

之所以没有优先基于宽基指数基金构建组合是因为国内主动股票基金具有极强的超额收益表现，如下表：

自2006年以来，年度业绩表现在50分位的主动股票基金在16个年度数据中有5个年份表现弱于上证综指、7个年份表现弱于沪深300指数，与创业板相比在12个年度数据中有5个年份表现弱于创业板指数；

但是表中基金自2006年以来的年化收益率相对上证综指、沪深300指数和创业板指数均具有超额收益率。

1、选结果

这里的选结果就是通过历史业绩的比较选出待研究标的，既可简化也可复杂，简化方法就是看基金产品年度收益率，如果一个基金在过去的每个自然年度都好于同类型基金中位数表现，它就值得我们关注和研究。

复杂方法就是通过多期限、多维度（至少包括风险角度）评估基金表现。若完全基于历史业绩选择基金投资，复杂方法会似乎更合理，若这个过程只是为我们提供研究线索，那么简化方法也可以，也更便于理解和操作。

2、选框架

通过前一步，我们已经获得了研究线索，但投资业绩只是历史结果，投资的关键是对其未来表现估计。我们需要理解其投资结果的影响因素，也就是投资行为。既需要评估投资框架对投资结果的解释度，也要评估投资目标与投资行为一致性和可持续性。

上述过程需要建立投资原则，多维度分析、拆解基金经理的投资框架。需要我们像股票基金经理一样思考整个投资过程，并对重点过程进行定义、分类，这一过程叫做投资原则。投资原则是基于基本原则、公式（公理）推导形成相对明确的策略分类，并基于此对基金形成更为细致的划分。

我的基金研究框架就是基于投资结果-投资行为-投资原则的三位一体的模式。再下一步进化就需要更深入的理解底层资产，通过细分资产（例如行业基金或行业指数基金）构建投资组合，也就是选方向。

3、选方向

在刚开始投资股票或者基金时，部分投资者偏好选择方向性资产，这类资产包括行业基金、行业指数基金或者行业ETF等，这种投资模式反映了投资者对这一方向的看好。但这一模式对投资者的挑战极大，运用这一模式至少需要投资者解决如下问题：

（1）选择那个方向投资，为什么？

（2）相比已经选择的方向，为什么不选择其他方向？

（3）如何决定已经选择方向的资金比例？

（4）在什么时候买入这个方向以及在什么时候卖出这个方向，为什么？

（5）如何设置风险控制机制等等。

从某个角度看，这一模式的构建已经让投资者像股票专业投资者思考问题了，支持这种方式也需要投资者具备相应的知识结构、思维逻辑及性格等。

4、选标的

当投资方法进入到第四阶段，我们已经不满足选方向而是可以在方向中寻找到更具价值的标的，这个价值定义对每个投资者意义并不相同，有的寻求更高确定性、有的寻求阶段性更可能的上涨、有的寻求性价比。

框架的优先顺序

影响框架选择的因素包括个人禀赋、外部支持、市场现状等。有的投资者善于抽象投资原则，可以更清晰理清主动经理的投资行为边界，他们就适合从投资框架入手进行基金投资。有的投资者善于策略研究、善于比较投资方向，他们便可以通过方向性资产构建投资组合。

外部支持指信息获取及信息处理的便利性与有效性，例如机构投资者建立了相对完备的投研平台，通过合理分工让投资人员获得大量信息，并通过研究团队筛选与分析向投资人员提供选择建议。

这种支持可以提升机构投资者选择投资框架的灵活性，但并不意味着高成功率，或者说投研平台支持可以让机构投资者可以自由选择第二阶段（选框架）或第三阶段（选方向），但并不意味着一定成功。

市场现状在这里指影响主动基金超额收益率的外部环境。

国内主动股票基金相对于指数具有明显的超额收益，而一些研究表明美国市场主动基金就不具有明显的超额收益，部分原因是投资者结构差异，美国市场机构投资者占比较高，市场有效性相对较高，相对有效的市场会降低主动投资创造超额收益的能力，这也会影响在不同市场选择投资框架的优先顺序。