《2022中国银行个人金融全球资产配置白皮书》（以下简称“《中银白皮书》”）发布，全文一共148页，详尽介绍了全球股票、债券、商品等大类资产的回顾和展望，并给予不同风险承受能力投资者以不同的资产配置建议。

本文将以“资产配置”为核心出发点，向大家汇报《中银白皮书》的部分内容。

来源：雪球

1. 为什么要做资产配置

以下是【沪深300】+【中债指数】的长期资产配置效果。

① 资产配置可以提高超长期资产的总回报率。

比如，2007年~2021年十五年期间，全仓【沪深300】收益率是215%；全仓【中债指数】收益率是83%。

直觉上，如果搭建“股+债”资产组合，波动率是下降了，收益率应该也会介于股债两者之间？

但实际上，如果按照【90%沪深300+10%中债指数】进行资产配置，每年再平衡，十五年的收益率是251%——不仅波动率下来了，收益率也比全仓【沪深300】要高。

② 资产配置可以提高中长期资产的收益/风险性价比,提高投资体验感。

比如，2017年~2021年五年期间，全仓【沪深300】收益率是66%；全仓【中债指数】收益率是23%。

尽管【80%沪深300+20%中债指数】的收益率是60%，比全仓【沪深300】少6%，但是，前者经历的最大回撤是24%，低于后者的31%（发生在2018.01.24~2019.01.03）。

更重要的是，100%全仓股票的人和留20%余粮的人，在面对回撤时心理上的差异也是比较大的。

以上还是“A股+中债”的搭配，如果在组合中加入美股、另类（比如REITs、商品等）资产，效果会更好。

2. 资产配置的理论基础

简单介绍资产配置的理论基础之一：马科维茨（1927年- ）的“均值-方差模型”。

左：哈里·马科维茨

个人的专业能力有限，无法精准概括模型的所有思想。但是，我觉得能够看懂这两句话就够了：

（1）资产组合的整体收益率是各资产收益率的加权平均数。

（2）资产组合的整体波动率不光与各资产本身的波动率相关，还跟各资产之间的协方差相关。相关系数越低→协方差越小→组合波动率越低。

——这其实是“鸡蛋不要放在同一个篮子”里的数学解释。

相比于放在同一个篮子，分开放，你最终获得的还是两个鸡蛋，但是，失去两个鸡蛋的可能性变低了。

在马科维茨的理论中，你可以看到这样一张图（有效前沿）：

假定投资者都是风险厌恶型（Risk averse），那么在同等收益水平下，他们会选择风险更小的资产。同理，当风险水平相同，投资者们会倾向于选择高收益资产。遵循这个逻辑，有效前沿代表了所有最有效的风险资产组合。其中，有效前沿左侧边界上的点称为“最小方差组合”（Global minimum variance portfolio）。

但是，以上模型没有考虑“无风险资产”。于是，我们就引入了第二个理论模型：资本市场线。

当加入无风险资产，投资者可以通过投资无风险资产来提高组合的表现，所以原本的马科维茨有效前沿就不再有效。通过从无风险收益率对马科维茨有效前沿做切线，就可以得到资本市场线（CML）。CML上的点将是供投资者选择的一系列有效的组合。投资者可以根据自己的效用函数在CML选择最适合自己风险偏好的最优投资组合。

3. 从《中银白皮书》看资产配置框架

资产配置的基本框架，就是结合不同投资人的风险承受能力，将几个具有“低相关性”的资产进行组合，以期获得比单一配置资产更高的收益/风险性价比。

中国银行将个人客户风险偏好划分为C1—C5 共5个风险级别，分别对应风险偏好为低风险、中低风险、中等风险、中高风险和高风险5类客群。

资产配置方案将大类资产划分为货币现金类、固定收益类、股票权益类和另类等资产类别。

你在《2022中国银行个人金融全球资产配置白皮书》就能看到类似的“资本市场线”：

C4风险偏好的客户，按照11.36%年化波动率风险预算，中国银行给予的2022年资产配置建议是——60%股票权益类+32%固收收益类+5%另类+3%货币现金类——2022年的预期收益率区间为-8.8%—28.8%（90% 置信水平）。