在我们2020年12月30日的报告《各省债务率，红橙黄绿知多少？》中，提到财政部从2019年起对各地隐性债务和法定限额内政府债务的风险情况进行评估，债务率的计算口径为（地方政府债务余额+隐性债务）/综合财力。财政部根据债务率数据，将债务风险分为红（债务率>=300%）、橙（200%<=债务率<300%）、黄（120%<=债务率<200%）、绿（债务率<120%）4个等级，风险依次由高到低。

为了帮助投资者对各省及地级市的情况有一个直观认识，我们对债务率进行了测算。由于口径与官方不完全一致，因此测算结果与实际情况可能会存在偏差，仅供参考。隐性债务数据大部分地区没有披露，所以我们用区域内的发债城投有息债务估算，这个指标与发债城投数量有关，可能会存在高估或低估隐性债务的情况。综合财力用一般公共预算收入+政府性基金收入+一般公共预算上级补助估算，最终我们测算的经调整债务率计算公式为：（地方政府债务余额+发债城投有息债务）/（一般公共预算收入+政府性基金收入+一般公共预算上级补助）。 

从经调整债务率来看，2020年天津、江苏、贵州、重庆超过300%，全国大部分省份在120%-300%之间，仅有西藏、上海和山西小于120%。其中，天津经调整债务率最高，达612.6%，较2019年大幅上升179.5个百分点，上升幅度为全国最大，主要由于天津2020年综合财力下降幅度较大（-21%）的同时，债务总额依然在增长（11.7%）。江苏经调整债务率为369%，主要由于发债城投数量较多导致城投有息债务规模较大，2020年底为6.6万亿。不过2020年江苏综合财力的增速大于债务总额的增速，因而经调整债务率较2019年下降5.6个百分点。

从经调整债务率变化来看，2020年全国大部分省份都有不同程度上升，天津和山东经调整债务率上升较多，上升幅度均在50个百分点以上。其中山东2020年综合财力有所增加，但由于债务总额增加更多，所以导致经调整债务率整体上升。仅辽宁、江苏、宁夏和甘肃有所下降，且下降幅度较小，均不超过10个百分点。其中，甘肃经调整债务率下降幅度仅为0.3个百分点，辽宁、江苏和宁夏分别下降9.9、5.6和4.1个百分点。这4个省份经调整债务率下降的原因均为，综合财力的增速大于债务总额的增速。

从债务构成来看，经调整债务率超过300%的4个省份中，贵州地方政府债务余额占比较高，为43.4%。而江苏、天津和重庆债务主要集中在城投，发债城投有息债务占比均在70%及以上。并且，贵州和重庆的综合财力中，一般公共预算上级补助占比相对较高，分别为45.9%、32.2%。而江苏、天津分别仅为9.8%和17.9%。

经调整债务率在120%-300%的省份中，浙江、四川、江西、湖北、北京、山东、湖南和河南发债城投有息债务占比在60%以上。而海南、内蒙古、青海、黑龙江和辽宁发债城投有息债务占比在30%以下的偏低水平，主要由于这些区域发债的城投比较少，其中青海和海南城投有息债务不足700亿元，可能会低估隐性债务规模。与此同时，黑龙江和青海的综合财力中一般公共预算上级补助占比较高，均在70%以上，内蒙古也超过50%。

我们统计了285个有发债城投、且数据披露较全的地级市，对其经调整债务率进行计算。在285个地级市中，经调整债务率超过300%的有35个，占比最低，为12%；位于200%-300%的有68个，占比24%；位于120%-200%的有105个，占比最高，为37%；120%以下的有77个，占比27%。

从全国层面看，经调整债务率较高的地级市，大多分布在华东、华中和西南地区。在285个地级市中，镇江经调整债务率最高，达663.9%，主要是由于地方债务总额较高，而综合财力仅处于中游水平。湖州、淮安、贵阳、泰州和舟山经调整债务率也在450%以上的较高水平；而四平、深圳、喀什地区和天水债务负担较轻，经调整债务率均在50%以下。

从省份层面看，江苏、贵州、湖南、浙江和安徽经调整债务率高的地级市较多。经调整债务率高于300%的35个地级市中，江苏有9个，贵州和湖南分别有4个。江苏和贵州经调整债务率300%以上地级市的数量，占本省地级市总数比例也较高，分别为69%和44%。经调整债务率位于200%-300%的68个地级市中，安徽有10个，四川和江西各有7个，山东和福建各有5个。西藏、山西、吉林、青海、宁夏和海南的地级市经调整债务率均在200%以下，主要在于这些地级市发债的城投较少。

经调整债务率在300%以上的地级市中，从债务结构看，大部分地级市债务集中在城投。除营口、安顺、郴州、遵义、铜陵和六盘水外，其余地级市债务总额中，发债城投有息债务占比均在60%以上。其中，浙江的湖州和绍兴，江苏的淮安、泰州、常州和南京发债城投有息债务占比均超过80%，可能会高估隐性债务规模。而营口城投有息债务占比仅为12%，主要由于当地发债城投较少，可能会低估隐性债务规模。

此外，从综合财力结构看，过于依赖上级补助，往往是自身财力较弱的表现。因而我们筛选出了2020年经调整债务率在200%-300%，并且上级补助占综合财力在30%以上的地级市，有42个。其中，安徽有9个，四川有7个，福建、湖北、湖南和江西各有3个。

从债务结构看，这部分地级市债务总额中发债城投有息债务占比分化明显。其中上饶、赣州、绵阳、岳阳和襄阳的发债城投有息债务占比超过65%；而鞍山、包头、乌海发债城投有息债务占比均低于20%。从综合财力结构看，黑龙江的七台河一般公共预算上级补助占比最高，达75%；博州、铜仁超过60%；宜昌、钦州、张家界、哈尔滨、内江、资阳、保山和襄阳在50%及以上。