难点六：什么样的生意才是好生意？

这个是价值投资最重要的一个要素了，感觉也是最难的一个点。段永平说跟巴菲特吃饭，最大的收获就是懂得了生意模式是最重要的。那么，什么样的生意模式才是好生意呢？

我在学习巴菲特、段永平关于价值投资的论述过程中，慢慢是这样理解的，好的生意模式具有这三个方面的特征：

· 差异化；

· 能够大规模生产、销售（或提供服务）；

· 老业务（产品）能够触发、推动、拓展新的业务（产品）创新。

差异化是最重要的，也是段永平一直提起的“标尺”，不能差异化的生意，很难长期保持竞争优势。但是，大家对“差异化”的看法其实是不太一样的，即使对于苹果公司，也有人会觉得苹果的手机、服务也不是独一无二的，并没有特别的“差异化”。对“差异化”的理解和思考运用，并不容易。

在差异化的基础上实现规模化，这个也是不容易的，有很多小众的产品和服务，差异化大，客户粘性强，但是很难大规模复制、生产和销售。既有很强的差异化，又能大规模生产、销售，这个就已经是很好的生意模式了，比如茅台，比如可口可乐，当然还有苹果公司。

对创新拓展的理解，最好的创新拓展，是能够原有业务（产品）的发展，能够经常触发、推动、拓展新的业务（产品）的创新，就是可以“老带新”。

这方面，苹果是非常强的，可以看到，Apple Watch、Airpods的创新跟iPhone一脉相承，Apple Watch、Airpods出来以后，有很大一部分iPhone用户都会购买；最新的用于个人电脑、平板电脑的M1、M2芯片，整个芯片架构的创新思路就来自iPhone的芯片研发；等等。

在对好生意的理解和思考方面，我们还可以看到一些似是而非的护城河（参看静逸投资的《投资至简：从原点出发构建价值投资体系》）：

· 爆款产品

· 先发优势

· 高市场份额

· 高效运营能力

· 低成本

· 资金优势

这些一眼看上去都像护城河的因素，仔细想想，好像确实不能长期保持一个公司的竞争优势。

爆款产品肯定不是，很难保证款款爆款，爆款产品如果不能形成差异化，也很快会被竞争者模仿；先发优势、高市场份额、资金优势也不是；

低成本似乎也不是，你的成本比别人低，但是别人可以少一点利润降价销售，如果他能保持运营不垮掉，你的低成本并不能帮助你持续吸引客户，甚至不能避免客户流失；一旦陷入竞相降价的恶性循环，最后大家都会没什么钱赚，不死不活；

甚至于高效运营能力也不是，你可以做到高效，别人也可以，而且你高效运营能力建立的竞争优势，很可能被新的业态、新型高效率工具轻易打破，比如沃尔玛遇上亚马逊。

仔细想想，似乎这些似是而非的护城河都是供给端的、生产端的，你通过自己的努力能做到的，别人也能通过努力做到；那么什么才能构建持久的护城河呢，好像只有来自需求端的差异化体验才能持续。只有让客户持续获得不同的体验和独特价值，客户才能持续使用你的产品或者服务，你才能构建自己的真正护城河。所以，越来越多的公司更加注重客户体验，注重提升对于客户的价值，这个是有道理的。

几个案例：

· 苹果公司：

简单看下2021年苹果公司的几个财务指标，营收3658.17亿美元，毛利率41.8%，净利率25.8%，非常优秀，并且毛利率、净利率长期保持在这个水平；而奢侈品公司的盈利能力比我们一般认为的要低一点，这些公司虽然毛利率比较高，LVMH是64.5%，爱马仕是68.5%，但净利率就没那么高，LVMH只有11.3%，爱马仕好一些是21.3%。苹果公司的盈利能力比这些奢侈品公司还要高。当然，茅台的毛利率和净利率都是最好的。

苹果公司的硬件生态，iPhone的领先优势，使得Apple Watch、airPods等智能穿戴产品推出后很快可以实现大规模销售，很大一部分iPhone用户都会购买Apple Watch、airPods；源自iPhone的A系列芯片开发架构的M系列电脑芯片，将Mac和iPad的优势大幅提升，在个人电脑和平板电脑总体市场停止增长的时候，Mac的销售却在增长，市场份额得到提升。

苹果的数字服务生态，App Store、Apple Music、Apple TV+、Apple Arcade、Apple News+、Apple Fitness+、Apple Pay等等，基于iPhone、iPad、Mac的庞大用户基数，付费用户提升迅速。

还有未来的智能眼镜、智能汽车，苹果公司的产品创新可以借助于原有产品和服务生态的优势，迅速实现规模化生产和销售，这个是其他很多公司难以复制的。

差异化、规模化、原有产品基础上的持续创新拓展，好生意的三个要素苹果公司基本都做到了。所以巴菲特说，苹果公司的生意模式差不多是这个世界上他理解范围里最好的生意模式了，这个一点也不奇怪。

· 可口可乐

可口可乐的差异化特征是很明显的，口味独特，给人带来快乐，这次上海疫情中，可口可乐依然是排名靠前的“硬通货”。它也可以大规模在全球生产销售，规模化也是非常好的。

只是在创新拓展方面，可口可乐本身的差异化优势并不能拓展到其他饮料和食品上，雪碧、芬达的优势就没有可口可乐那么显著，在这一点上，可口可乐的生意应该说比苹果公司略微逊色一点。

· 好时

举好时的例子，主要是因为巴菲特的喜诗糖果，喜诗糖果没有独立上市。好时、喜诗糖果也是很好的生意，可以在一定程度上做到差异化，也可以全球范围大规模生产销售。巴菲特说过，原糖（sugar）不能差异化，不是好生意；但是糖果（candy）可以差异化，是个好生意。

不过，糖果的差异化比可口可乐还是要差一些的，我们可能爱吃好时，也爱吃喜诗，德芙、悠哈悠哈或者说大白兔都爱吃，可能经常会买点这个、买点那个，不像可口可乐，就算有百事可乐的竞争，还是更多人偏爱可口可乐，很难替代。

· 耐克

最后说下对耐克的思考。相比之下，耐克的情况要复杂一点。在巴菲特的一个访谈中，看到他说起看不清楚耐克10年、20年后的价值，当时就有些疑惑，耐克这么优秀的公司，长期持续成长的好公司，为什么巴菲特说看不清楚未来的价值呢？

后来在同事的提示下，知道巴菲特在2000年一季度曾经买入耐克，后来有所增减，到2010年底全部卖出。可以看到，自2010年底到现在，耐克依然上涨很多，最高上涨了差不多9倍。那么，巴菲特是不是过早卖出耐克呢？他的卖出是对还是错呢？

仔细想想，耐克的运动鞋、休闲鞋生意以及衍生的运动服装业务，从生意模式的角度看，确实没有特别强的差异化。

在运动鞋市场，很难说耐克的产品就是最特别的，很多人也会去买阿迪达斯、Asics，还有一些小众品牌，新兴运动品牌也不断出现，比如Under Armour，最近瑜伽服品牌lululemon也推出了运动鞋，还有中国市场的安踏、李宁，耐克运动鞋的优势似乎并没有那么强；在休闲鞋领域，很多一线、二线国际奢侈品牌也在推出不同鞋款，在高端领域，耐克的竞争优势就更加不明显了；运动服饰上耐克也没有形成自己的竞争优势。

从长远看，运动鞋和运动服装的生意，好像确实不能在生意模式上形成长期的护城河，耐克会面临越来越激烈的同质化竞争。巴菲特说自己不能看清楚耐克10年、20年后的价值，确实是有道理。

那么，由于有这样的看法，巴菲特在2010年底前全部卖出耐克，完全是理性正确的做法。“错过”后续涨幅，并不可惜。即使对于优秀如耐克这样的公司，从生意模式的角度，如果想不清楚未来10年、20年的公司价值，也是不应该买入的。

结语：为什么总是要寻找下一个？

我们总是听到，我要找下一个苹果，下一个可口可乐，下一个茅台，下一个什么什么……

实际上，要找下一个伟大的公司，不如仔细研究这些伟大的公司，是不是仍然会长期保持竞争优势，生意模式会不会被别人打破，生意会不会被别人抢走，如果这些当下的伟大公司仍然能够保持稳定的、持续的增长（可能是相对低速的），而且股价并没有很贵，那么我们为什么不买入这些伟大的公司并长期持有呢？为什么总是要去寻找确定性没那么高的下一个伟大公司呢？

并且，在我看来，如果你现在能够看懂这些伟大公司（比如苹果公司）的生意模式和未来10年、20年的价值，买入并长期持有，在持有过程中持续关注、研究这些伟大公司的生意，你更有可能找到类似的下一个伟大公司。

你现在买入持有苹果公司，未来你更可能找到下一个苹果公司；你现在买入持有可口可乐，未来你更可能找到下一个可口可乐；你现在买入持有茅台，未来你更可能找到下一个茅台。

如果你现在喜欢并买入持有比如Samsung三星电子，未来你更可能找到下一个Samsung三星电子，Samsung三星电子当然也是非常优秀的公司，但是生意模式比苹果公司还是要差一些，公司发展会比较累一些。

最后，还是那个问题，价值投资到底难不难呢？

从原理来说，真的不难！

从心态调整来说，其实有点难，你得愿意接受相对不那么高的预期收益率。

从认知能力来说，要真正理解什么是好公司、好企业文化，理解什么是好生意模式，其实是挺难的，需要不断提升自己的认知能力，建设自己的能力圈，但这个方面的拓展和学习是值得坚持的事情，并且也是能够通过时间的积累，不断提升进步的事情。

走价值投资的道路，“慢慢变富”是可以实现的！