保持“金身不破”始终是城投债发展的主基调。

我国从1981年开始探索债券市场，到2020年底债券市场存量规模已突破100万亿元，达到113.96万亿，成为全球第二大债券市场。

但很多投资者一提起债券总是多少会有点懵。国债、地方债、城投债、产业债、市政债...他们之间其实区别并不难，只要弄清楚各自的架构和发行主体即可。

比如城投债，城投债的发行主体就是城市建设投资公司（背靠地方ZF），主要是为城市基础设施建设而发行的债券。

1、什么是城投公司

城投债的发行主体是城市建设投资公司（城投公司），要厘清城投债，必须先了解下城投公司。一直以来，地方ZF都承担着大量的基础建设任务，但自1994年分税制改革以后，地方ZF在与ZY的财、事权分配中较为被动，税收收入根本无法满足公共支出需求。与此同时，国家还规定地方ZF不能直接融资。任务多，但资金不到位，怎么办？城投公司诞生了。

城投公司，就是各地‍ZF出资设立的地方ZF投融资平台。让城投公司对外融资，主体就是城投公司，而不是地方ZF，合情合理也合法。在2015年之前，城投公司的功能就是做好投融资管理工作，尽可能的筹集地方发展所需要的资金、尽可能的降低融资成本。

随着中央开始提出融资平台转型的要求，城投公司的功能也逐渐“变大”、“变重”了，除了融资，还要配合地方ZF进行基础设施建设、公益项目实施以及招商引资项目落地。

功能升级，城投公司的重要性也就升级了。尤其在当下经济逆周期、国际环境动荡、积极促进国内经济循环的大背景下，城投公司承载了地方ZF调节市场、调节产业、托底经济、运作ZF投资项目的重要功能，其本质上与地方ZF“一体两面”：两者的发展目标高度趋同、高度一致。

2、什么是城投债

城投债，又称“准市政债”，就是以城投公司为发行主体，以地方ZF为隐性担保人，在上交所、深交所和银行间市场发行的标准化债券，发行产品所募资金用于地方基础设施建设或公益性项目。

自成立以来，城投债一直是债券品种非常重要的一类，也是中国特有的一类债券。从承销商到投资者，以及参与债券发行环节的人，都将其视为当地ZF发债。主要是因为城投债独有的三大特征：

第一，从股权结构讲，其股东是各级地方ZF的GZ委、GW会、JT局、JS局等，实际控制人是各级人民政府；

第二，从业务角度讲，其业务主要包括土地一级开发、基础设施建设、棚改和保障房建设、城市公共事业（供水、供热、公交）运营等，业务对象主要是各级地方ZF；

第三，从盈利角度讲，其自身没有独立的盈利能力和现金流创造能力，其盈利和现金流主要是依赖于各级地方ZF。

1993年，上海城市建设投资开发总公司成功发行5亿元城市建设债券，标志着我国第一支城投债诞生。此后，城投债的发展经历了多个阶段：

起步阶段（1993-2004）：城投债全年发行余额不足百亿，且发行主体集中于直辖市和省一级平台。

加速发展阶段（2005-2008）：发行主体从原来的省一级地方融资平台为主向地级市和县级市融资平台倾斜，主体信用评级逐渐多元化，期限结构也更为丰富。

跨越式发展阶段（2009-2011）：2009年，在ZF“4万亿”投资计划刺激下，城投债的发行规模较2008年实现了跨越式发展，直接融资占社会融资的比例大幅提高。

转型发展阶段（2012-2014）：在政策鼓励扶持下，投向保障性住房等民生领域的城投债规模开始快速增长，带动城投债发行规模迎来新一波的井喷。

地方债体系建设阶段（2015-2019）：随着43号文《关于加强地方ZF性债务管理的意见》的颁布，我国地方债发行体系正式建立，城投债融资大幅放松。规范发展阶段（2020年至今）央行会同FG委、证监会下发文件，指出要从源头上控制信用债（包含城投债）无序扩张的源头。监管趋严，行业趋于更加健康与良好的发展。

3、城投债会违约吗？

回顾2020年下半年，有两只AAA国企发行的信用债构成实质性违约，动摇了投资人对国企债券的信仰，甚至牵连到了城投债。投资者不禁发问，国企发的债券都违约了，那城投债呢？

这里必须厘清一个概念：城投是国企，但国企不一定是城投。因此，国企产业债≠城投债。两者的企业性质、资金用途有着很大的区别。

国企的首要目标是盈利，虽然具有一定的商业性和公益性，但企业本身是市场化运营的，他们发行的产业债都是用于市场化的企业投资。

出问题的这些市场化运营的国企持续亏损甚至资不抵债，ZF或控股股东出于救助成本和未来所得计算，所以放弃救助，未来只能通过债务重组。

而大部分城投公司都不会进行市场化运营，不以盈利为目的，业务也都是替ZF融资和规划一些城市所需的建设。这就决定了城投债代表的是ZF信用，发行具有很强的ZF痕迹。

一旦城投债发生违约，发行人拒绝兑付，不仅会影响当地ZF的信用，后期融资会面临非常困难的局面，同时还会影响同一区域其他城投公司的融资渠道和融资成本，更严重一点可能会引发区域性的债务问题。因此，ZF普遍都会为所属的城投企业进行最后的债务偿还，以维持良好的ZF信用。  

4、城投债的优势所在

1993年至今，城投债保持了29年零实质违约的记录。

在安全性资产稀缺的当下，“城投信仰”也让城投债得到了更多投资者的青睐。

城投债最重要的优势之一，城投债拥有地方ZF信用保障。

在这一层保障之下，保持“金身不破”一直是城投债发展的主基调。说白了，就是城投公司为当地ZF借钱投资项目建设，当地ZF来做信用背书。一旦出现不理想的情况，当地ZF会动用财政收入、出售资产等各种方式，保证普通投资者顺利如期拿到本金和利息。道理很简单：保证了普通投资者的利益，就是保证了当地ZF的信用和社会的稳定，ZF信用不容有失，这是底线。

其次，相对市面上很多“投向不明”的产品，城投债的投资项目加清晰。

城投债的投资者，可以清晰地看到当地ZF借钱到底投资了什么样的项目，在哪投，项目进度如何，整个过程清晰可见，投资者也会更踏实。很多爆雷的产品，就是因为投资者不明晰项目的资金用途，单纯追求高利率，出现亏损也无法追回。

最后，城投债的利率也更有保障。

“城投信仰”的存在让越来越多投资者相信，城投公司在债券市场上是不会违约的，哪怕短期内有兑付风险，但没有终极风险，地方ZF一定会出面帮忙协调解决。当地ZF承诺借多久就是多久，承诺利息多少就是多少，都有所保障。

“看遍千万债，还是城投好”。这并不是一句空话，而是历史实践下来的客观事实。