Baupost的创始人塞思·卡拉曼（Seth Klarman），或许是最不为人知的“著名”价值投资大师。说他不为人知，是因为即使在美国，卡拉曼也不是家喻户晓的投资人物；但他却是很多价值投资大师的学习对象，他所作《安全边际》一书，是不少价值投资大师的必读之物，他所创立的Baupost，自1982年成立以来，截止2022年底，40年时间累计净收益达332亿美元，常年位居全球对冲基金前十。有媒体称卡拉曼为“波士顿先知”，更多的投资人称他为“小巴菲特”。

在投资上，卡拉曼以“低仓位、稳收益”著称。他习惯手头上保留大量现金，很多时候只有5成仓位，也几乎不做空，不使用杠杆，却斩获了30年年复合回报20%的成绩。他在《安全边际》中透露了自己的投资“法则”——作为一个价值投资者，要严格自律、要擅长等待、要与众不同。

只有严格自律，才能跨过周期，这样的自律要求人们学会耐心等待，让时间去发挥复利的作用。因此，成为一名价值投资者往往意味着抵抗大众追涨杀跌的趋势，这样的投资注定是孤独的、与众不同的。但为何卡拉曼不遗余力地坚守着这些法则？他说，毕竟，对于投资者而言，还有什么比晚上睡个安稳觉更重要的事情呢？

我们将卡拉曼视为“法则”的这些理念整理出来同读者分享，也欢迎大家在文末留言，分享感悟。

01

大道至简：

价值投资者必须严格自律

卡拉曼开宗明义地表示，价值投资没有什么神秘的。简而言之就是先确定某个证券内在价值，然后以这个价值的适当折扣买进。而最大的挑战来自于始终保持耐心和纪律，只有当价格变得有吸引力时才买进，而情况相反时就卖出，坚决避免卷入那种追逐短期业绩的狂热之中。

卡拉曼认为，从本质上看，价值投资就是逆向投资。他认为，价值或许可能不会出现在那些正被人们争相购买的证券中，反之，当股票遭到抛售、无人察觉或者被人忽视的时候，价值才会出现。

卡拉曼对价值投资的讲述，并不是轻松的语调。他深知，投资者会发现自己很难成为逆向投资者，因为我们永远也无法肯定自己是否正确，以及何时能证实自己是正确的。因为要站在大多数人的对面，逆向投资者在一开始的时候几乎都是错的，且有可能在一段时间内蒙受账面上的亏损。因为市场趋势能够让价格脱离价值持续很长一段时间。

所以他指出，价值投资不是投机，价值投资者永远要从拥有部分所有权的角度来评估证券。价值投资是一种长期投资法——永远也不要把它与短期投机混为一谈——这种方法要求投资者需要有坚韧的耐心、严格的纪律。

卡拉曼同时强调，要想跨越资本市场和实体经济的循环周期取得长期成功，仅仅捧着一些规则是远远不够的。在投资世界里太多的事情变化迅速，没有哪种方法能够持续成功。因此，成功的关键是理解规则背后的基本原理，以便彻底理解为什么依计行事就能成功，不照章办理就会碰壁。

正因为始终如一坚持价值投资如此的困难，自律对价值投资者来说才显得尤为重要。卡拉曼告诉投资者，价值投资需要做许多艰苦的工作，非同一般的严格纪律和长期的投资视角。只有极少数人愿意和能够去为成为价值投资者付出大量时间和精力，而价值投资者中又只有一小部分拥有较强心理素质的人，才能取得成功。

02

击球法则：

等待可以击中的投球出现

我们已经知道价值投资需要严格的纪律，但这样的纪律具体是指什么呢？卡拉曼在书中引用了巴菲特的比喻——一名专注于长期投资的价值投资者就像是一名正在参加比赛的击球手，比赛中没有出现好球，也没有出现坏球，击球手对几十个、甚至几百个投球都能无动于衷，而其他的击球手会对其中许多的投球指动球杆。价值投资在研究比赛，他们从每个投球中进行学习，包括那些他们挥杆击球的投球和放过的投球。他们没有受到正在参加比赛的其他人的影响，他们只会根据自己的计算来展开行动。他们非常有耐心，愿意等待，直到他们等到自己可以击中的那个投球——一个被低估的投资机会。

在表达自己写作《安全边际》一书的目的时，卡拉曼真诚地告诉读者：“真实的意图还在于我被许多不理性、不自律的投资者所遭受的灾难性损失深深地刺痛了。如果我能劝说其中的一些人放弃危险的投资策略，采用那些早已被设计好的能够保全他们辛苦钱的方法，那么，我将感到非常的满足。”卡拉曼见证了太多被情绪驾驭的投资者，他看到这样的投资者对市场波动的反应不是冷静和理智，而是贪婪和恐惧，他为此感到痛心：“许多失败的投资者将股市当作是可以不劳而获的挣钱机器，而不是投资本金以获得合理的回报。他们没有让时间去发挥复利的作用。”

反观卡拉曼自身，他坦言自己在选择替代性投资标时的独特之处在于他更愿意持有现金结余，“实质上，我们是在等待机会；我们偏好于被低估的带有催化剂因素的股票投资；我们能更灵活地在新的领域寻求机会。”

等待看似简单，但卡拉曼深知在实际的投资中，没有什么东西是确定的，人们很容易屈服于市场情绪，进而打乱自己的节奏，“当市场在快速下跌时你坚信一个投资非常有吸引力，甚至可以说是引人注目，但是股票价格却在不断下降，只要你是人，就会有恐惧的心理。”但当市场发生恐慌时，卡拉曼希望投资者换个眼光看待：“在恐慌性的市场中，被低估的证券数量会增加，且低估程度也会上升。相反，在牛市中，低估证券的数量及其低估幅度都会下降。当诱人的机会很多时，价值投资者有足够的时间和空间去挑选未来潜力巨大的便宜货。市场的恐慌正是价值投资者最辛苦繁忙的时刻：无数好球也许会一个个投向你。”